21 dic. 2016

La política monetaria de la administración de los agregados monetarios*

 En la economía peruana se aplicó la administración de los agregados monetarios hasta el año 2002. Ésta tiene como objetivo controlar la inflación a través de una meta intermedia que consiste en la emisión de dinero de tal manera de satisfacer el requerimiento de liquidez de la economía[1], dejando libre la tasa de interés interbancaria de tal manera que ésta se forme por medio de la oferta y demanda de dinero en el mercado de reservas bancarias. Al asumirse que la demanda de dinero es bastante estable  entonces la tasa de interés de equilibrio tendría una mínima variabilidad. Una característica de este sistema consiste en que la autoridad monetaria no tiene discrecionalidad monetaria y emite dinero siguiendo una regla que consiste en que este agregado monetario crece a una tasa constante independientemente si la tasa de interés está aumentando y disminuyendo. A continuación se efectuará un resumen de la lógica del sistema monetario antes mencionado[2] así como una crítica desde la perspectiva de la Escuela Austriaca de Economía.

El objetivo de la política monetaria es la estabilidad monetaria a través de la formulación de una meta intermedia que consiste en la tasa de crecimiento de la base monetaria o emisión primaria[3] argumentándose que existe una estrecha relación entre la inflación y el crecimiento de la emisión de dinero. La meta del crecimiento del dinero se basa en las proyecciones de la demanda de dinero,  de la inflación y del Producto Bruto Interno.  La base monetaria H[4] está compuesta por el circulante ( C) y las reservas bancarias denominadas encajes (E). Por otro lado, la suma de C y los depósitos bancarios (D), forman la liquidez bancaria en moneda nacional.
Recurriendo a la ecuación cuantitativa del dinero con el enfoque renta, tenemos que la oferta de dinero, M, que emite el banco central, multiplicado por la velocidad renta del dinero, V, es igual que el nivel general de precios, P, multiplicado por la producción agregada en términos reales, Y. Por otro lado  la liquidez monetaria es igual a la Base Monetaria, H, multiplicada por el multiplicador monetario, k. 

Luego, la tasa de crecimiento de la base monetaria dependerá de la inflación objetivo más la tasa de crecimiento del PBI real menos la tasa de crecimiento del multiplicador monetario menos la tasa de crecimiento de la velocidad renta. Por ejemplo, una tasa de crecimiento negativa de esta última variable significa un aumento de la preferencia por la moneda nacional y una disminución de las expectativas inflacionarias. Luego ante esta situación, la oferta de dinero puede crecer más rápido que la producción agregada sin que se presenten presiones inflacionarias. También, la tasa de crecimiento positiva del multiplicador monetario significa que los bancos están creando más obligaciones monetarias. Ante esta situación la base monetaria deberá crecer a una menor velocidad.

En cuanto a la meta operativa, consiste en el saldo total de las cuentas corrientes que los bancos comerciales tienen en el Banco Central de Reserva del Perú (BCRP). Al ser estas cuentas parte de las reservas bancarias depositadas en el ente emisor, conforman la base monetaria la misma que es controlada por esta institución. En tal sentido, la manera de administrar la base monetaria es a través de las cuentas corrientes que los bancos comerciales tienen en el ente emisor.

El sustento teórico de esta estrategia monetaria es el monetarismo desarrollado por Irving Fisher. Si bien es cierto que este autor al igual que Milton Friedman[6]  plantearon que un banco central no debe tener discrecionalidad monetaria  y que debe estar sujeta a reglas monetarias, el modelo monetarista, según los autores de la economía austriaca, es defectuoso debido a la metodología que utiliza para definir las variables agregadas y sobre todo por la ineficacia que tiene para determinar cómo influye el exceso de dinero y de créditos en el proceso productivo en general.
La crítica que efectúa Rothbard[7] es que la famosa ecuación cuantitativa no es más que una identidad y que ambos miembros dicen lo mismo y dada esta característica, no explica ningún comportamiento. Al respecto este autor plantea:

“El supuesto de que un intercambio presume alguna suerte de igualdad ha constituido un engaño dentro de la teoría económica a partir de Aristóteles, y es sorprendente que Fisher, exponente de la teoría subjetiva del valor en muchos aspectos, haya caído en la antigua trampa…..Pero, para Fisher, la ecuación representa una igualdad de valor entre el lado del dinero y el lado de los bienes.  (página 347).

Aquí la crítica se concentra en que todo intercambio sea de bienes al estilo trueque o usando dinero, no puede existir igualdad entre las partes que tranzan.
Otra crítica es que las variables son agregadas sobre todo el nivel general de precios que vendría a ser un promedio de los precios de todos los bienes que conforman el producto bruto interno. También Rothbard explica que la variable velocidad renta no tiene ningún propósito y que es incoherente y que por último es un residuo que se obtiene al dividir la producción bruta interna nominal sobre la oferta de dinero. Por tanto es imposible medirla a nivel agregado y en adición no amerita tal esfuerzo por no tener contenido económico sobre todo si se trata de la decisión de individuos. Luego la teoría monetarista no nos explica cómo se forman los precios en la economía y tan solo nos afirma que una expansión monetaria mayor que la demanda de dinero ocasiona una inflación.  Al respecto, Rothbard (2013) agrega:
 Consideremos el otro lado de la ecuación E = MV, la cantidad promedio de moneda en circulación en el periodo, multiplicada por la velocidad promedio de circulación. V es un concepto absurdo. Aún Fisher, en el caso de otras magnitudes, reconoció la necesidad de construir el valor total a partir de intercambios individuales. (página 355)

Continuando con la crítica a la ecuación cuantitativa, Huerta de Soto[8]  (2011) plantea que:
 …Las anteriores consideraciones sobre los monetaristas (carencia de una teoría del capital y uso de una concepción macroeconómica que oculta  los problemas de verdadero interés) debe completarse con una crítica a la ecuación o relación de intercambio, MV=PT, en la que aquéllos se basan desde que fuera propuesta por Irving Fisher en su obra The Purchasing Power of Money. Es claro que esta fórmula o ecuación de intercambio no es sino un simple ideograma que conlleva en términos bastante burdos la relación que existe entre el crecimiento de la oferta monetaria y la disminución en el poder adquisitivo del dinero. En efecto, la supuesta fórmula, más que una ecuación, parte de recoger una identidad o tautología que expresa que la totalidad del dinero gastado en las transacciones que se llevan a cabo en el sistema económico durante un periodo de tiempo ha de ser idéntica a la cantidad de dinero ingresada en dichas transacciones durante el mismo periodo….. Mises también ha criticado como absurdo el concepto de velocidad del dinero, que tan sólo se define como la variable dependiente de las otras que es necesaria para mantener la identidad de la fórmula de intercambio, y que carece de sentido económico en la medida en que, para los agentes económicos individuales, es imposible actuar según se indica en la citada fórmula (página 413)

Podemos agregar otra crítica al enfoque monetarista en el sentido que no considera las diferentes etapas de la producción y el gasto empresarial que se lleva a cabo en todas éstas. La ecuación cuantitativa solamente considera la producción bruta interna, que siguiendo a Hayek (1996)[9] , Rothbard (2013) y Huerta de Soto (2011), el PBI es la producción o ingreso neto con las cuales se les paga a los factores originarios de producción, llámese tierra, mano de obra y tiempo (actividad empresarial). Luego, no toma en cuenta el ahorro y la inversión bruta que se da en todas las diferentes etapas intermedias de la producción o lo que es lo mismo, el gasto empresarial que incluyen las inversiones y el pago de factores originarios. Todas éstas implican pagos y gastos y por tanto uso de dinero para las diferentes transacciones.
Al respecto Huerta de Soto (2011)  agrega lo siguiente:

“También se ha propuesto una versión de la renta nacional para la ecuación de intercambio, en la que se considera T que es una medida real de la renta nacional (por ejemplo el Producto Bruto Interno real) que, como se sabe, sólo incluye los bienes y servicios de consumo y los productos finales…..Esta versión es especialmente criticable, pues deja fuera de su cómputo a todos los productos de las etapas intermedias de la estructura productiva y que también son objeto de intercambio en unidades de la oferta monetaria M, restringiéndose así, a menos de la mitad, el verdadero importe real de T sobre el que supuestamente incide MV (página 407) 

Estas citas nos demuestran que el enfoque monetarista no explica cómo influye el exceso de dinero en la elevación de los precios o inflación en el proceso productivo dado que incluye solamente variables muy generales o agregadas sin tener en cuenta las etapas del proceso productivo. También no considera la expansión crediticia que es consecuencia de la emisión de dinero y también del dinero bancario que existe debido al sistema de reserva fraccionario[10]

* Este artículo es parte de un ensayo presentado a la Universidad Científica del Sur como material didáctico de un conversatorio llevado a cabo en el mes de diciembre 2016 



Bibliografía Completa del Ensayo

-Argandoña, Gámez & Mochón (1996). Macroeconomía avanzada Tomo I. Mc Graw Hill. España.

-Armas, A., Grippa, F. (2006). Metas de inflación en una economía dolarizada: la experiencia del Perú. En Armas, A., Ize, A. & Levy Yeyati, E. (Editores). Banco Central de Reserva del Perú (BCRP). Dolarización Financiera. La Agenda de política.  Capítulo Nº 6, (135-169). Banco Central de Reserva del Perú. Lima. 

-Armas, A., Grippa, F., Quispe, Z., Valdivia, L. (2001).  De metas monetarias a metas de inflación en una economía con dolarización parcial: el caso peruano. Revista de Estudios Económicos del Banco Central de Reserva del Perú, Nº 7. Lima.

-Banco Central de Reserva del Perú. (2016). Reporte de Inflación. BCRP. Lima.
- Banco Central de Reserva del Perú. (2001). La Política Monetaria del Banco  Central de Reserva del Perú. Gerencia de Estudios Económicos. Lima

-Fernández Baca J. (2008). Teoría y Política Monetaria. Centro de Investigación de la Universidad Del Pacífico. Lima

-Friedman,  M. (2012). Paro e Inflación. Unión Editorial. Madrid.
-Friedman, M. (1976). Moneda y Desarrollo. 2da. Edición. Librería El Ateneo. Buenos Aires.

-Garrison, R. (2005). Tiempo y Dinero: la macroeconomía de la estructura de capital. Unión Editorial. Madrid.

-Goodhart, C. (1994). What should central Banks do? What should be their macroeconomics objectives and operations. The Economic Journal. Noviembre. Nº 104, pp. 1424-1436

-Hayek, F. (1993). Precios y Producción: Una Explicación de las crisis de las economías capitalistas”. Ediciones Aosta. España. 

-Huerta de Soto, J. (2011). Dinero, Crédito Bancario y Ciclos Económicos. Unión Editorial. 5ta edición. España.

-Keynes, J.M. (1992). “Teoría General de la ocupación, el interés y el dinero”. Fondo de Cultura Económica.  México.

-Leiderman, L., Maino, R., Parrado, E. (2006). Metas de inflación en economías dolarizadas. En Armas, A., Ize, A. & Levy Yeyati, E. (Editores). Banco Central de Reserva del Perú (BCRP). Dolarización Financiera. La Agenda de política. Capítulo Nº 5. Banco Central de Reserva del Perú. Lima.

-Mises, L. (2012). La Teoría del Dinero y del Crédito. Segunda edición. Unión Editorial. Madrid. 

-Mises L. (1995). La Acción Humana. 5ta edición. Unión Editorial. Madrid.

-Myrdal, G. (1999). Equilibrio Monetario. EDICIONES PIRÁMIDE. Madrid. 

-Ravier,  A. (2010). “En busca del pleno empleo”, Unión Editorial. Madrid. 

-Rossini R. (2016). “La política monetaria del BCRP en los últimos 25 años”. Capítulo 1.  En “Política y Estabilidad Monetaria en el Perú”. Yamada G. Winkelried D. (Editores). Universidad Del Pacífico. Lima. Abril.

-Rothbard, M. (2004). “El hombre, la economía y el Estado: tratado sobre principios de economía”. Volumen II. Unión Editorial Argentina. Buenos Aires. 

Sheffrin S. (1985).  Expectativas racionales. Alianza Editorial. Madrid. 1985.

 

 
 


[1] Una explicación de la evolución del sistema monetario de control de los agregados monetario a un sistema de control de la tasa de interés se puede ver en  Armas, A., Grippa, F., Quispe, Z., Valdivia, L. (2001). 

[2] BCRP (2001).
[3] En la literatura del Banco Central de Reserva no hay distinción entre emisión primaria y base monetaria. El término que más se usa es el primero. Esto trae confusión dado que en los textos de macroeconomía la emisión primaria es el flujo de la base monetaria, considerándose este último un stock monetario
[4] Se sigue la terminología del documento de referencia del BCRP
[5] Aquí se simplifican las ecuaciones del documento de referencia. El símbolo de sombrero arriba de las variables significa tasa de crecimiento porcentual. Luego una multiplicación se convierte en suma.
[6] Friedman, M. (1976). Ver las 10 proposiciones claves del monetarismo. Estas también se encuentran en el estudio preliminar de Friedman (2012)
[7] Rothbard M. (2013).
[8] Huerta de Soto, Jesús. (2011)
[9] Publicación original en 1931.
[10] Una excelente explicación de los problemas que acarrea a la economía el sistema de reserva fraccionario se encuentra en Huerta de Soto (2011), capítulo IV, El proceso bancario de expansión crediticia.

28 nov. 2016

Análisis estadístico de la inflación y de la emisión de dinero en la economía peruana en los últimos años


Análisis estadístico de la inflación y de la emisión de dinero[1]

En el año 1990 se dio un cambio radical de la política monetaria como consecuencia de la hiperinflación que se tuvo en el año antes mencionado llegando a un valor aproximado de 7,000% como consecuencia de la gran emisión de dinero para financiar el gasto público. La nueva política monetaria consistió, en términos generales, en reducir drásticamente la tasa de crecimiento del dinero de tal manera que la inflación sea menor que el 10% en los siguientes años. Para el efecto se siguió la estrategia de la administración de los agregados monetarios hasta el año 2012 en que se comenzó a utilizar el esquema de la meta explícita de la inflación.  
En la Figura Nº 3 se puede apreciar la disminución de la inflación desde el mes de enero del año 1994 hasta mediados del año 2001.  En ésta se observan dos fases: la primer, que se caracteriza por una fuerte tendencia decreciente, y luego una suavización de la misma hasta llegar a niveles menores al 5%.

En la Figura Nº 4, donde se grafica la inflación de enero del año 2002 hasta febrero del 2016, se aprecia una intensa oscilación de esta variable la misma que alcanzó un valor cercado al  7%  en el año 2008 para luego caer fuertemente al año siguiente. Esto sucedió como consecuencia del choque externo de la crisis financiera internacional donde el producto bruto interno creció a un valor muy cercano al 1%. Sin embargo la inflación del 7% se relacionó a un gran crecimiento de la economía peruana cuya tasa bordeó el 10%. Se puede sostener que el gran crecimiento y desaceleración durante el año 2008 y 2009 se relacionó con una fuerte fluctuación de la inflación. También se observa que en los últimos años la inflación no solamente sobrepasó  la meta del 2% sino el límite superior del rango (3%) alcanzando un valor mayor al 4%.


 
En la Figura Nº 5 podemos ver  la tendencia de la emisión de dinero  desde enero del año 1993 hasta el año 2016. Ésta se acentúa entre los años 2007 y 2013 aunque en el año 2009 disminuyó fuertemente debido a que nuestra economía atravesó una intensa desaceleración. Luego, a partir del año 2013 la tendencia se estabiliza.

En la Figura Nº 6 tenemos las tasas de variación porcentual anualizadas de la base monetaria En algunos casos éstas tuvieron valores entre 30% y 40%. Se puede observar la fuerte oscilación de esta tasa entre los años 2007 y 2010 donde se tuvieron valores cercanos al 50%. Sin embargo en el año 2013 la tasa de crecimiento de la base monetaria cayó fuertemente volviéndose inclusive negativa para luego estabilizarse con tasas muy pequeñas.

En la Figura Nº 7 se puede apreciar la relación que existió entre la inflación anual y la tasa de interés de referencia de la política monetaria. En algunos casos la relación es estrecha como en el caso del gran auge y desaceleración entre los años 2008 y 2008, respectivamente.
  
En la Figura Nº 8 se tiene la tasa de crecimiento  del PBI y la tasa de interés de referencia donde se puede observar ciertas correlaciones entre estas variables,  sobre todo en las fluctuaciones del año 2008 y 2009 y también entre los años 2014 y 2015. Cabe destacar que la existencia de esta relación denotaría una política monetaria contracíclica la que consiste en una disminución de la tasa de interés con la finalidad de dar impulso a la demanda agregada.

En la Figura Nº 9 se puede demostrar con más detalle la información de la Figura Nº 7 pudiéndose ver una estrecha relación entre ambas variables entre el año 2014 y 2015.

En las figuras 10, 11 y 12 (al final)  se ha graficado la inflación esperada en base a las encuestas que realiza el ente emisor, y la inflación efectiva. En cuanto a la inflación esperada, es un promedio entre los valores dados por las encuestas efectuadas a las empresas financieras, empresas no financieras e instituciones de investigación. Se puede apreciar que la inflación efectiva superó a las expectativas en los años 2014 (la efectiva fue 3.2%) y 2015 (la efectiva fue 4.5%)  y que la inflación esperada aumentó hacia el final de cada uno de estos años. 

Sin embargo en el año 2016 ( la inflación acumulada al mes de octubre fue de 2.59%) la inflación esperada disminuyó siendo menor que la inflación acumulada al mes de octubre. Al momento se podría decir que la inflación esperada es mayor que la efectiva por lo que lo más probable es que hacia finales de este año ambas converjan.




[1] Las estadísticas tienen como fuente los cuadros estadísticos publicados en la página web del Banco Central de Reserva www.bcrp.gob.pe





FIGURA 3

FIGURA 4
 FIGURA 5
 FIGURA 6
 FIGURA 7
 FIGURA 8
 FIGURA 9
 FIGURA 10
 FIGURA 11
 FIGURA 12

** este artículo es parte de un ensayo presentado en el conversatorio que tuvo lugar en la Universidad Científica del Sur, 16 de noviembre 2016, "TEORIA MONETARIA AUSTRIACA, NEOCLÁSICA Y KEYNESIANA Y ANÁLISIS DE LA POLÍTICA MONETARIA DE LOS ÚLTIMOS AÑOS EN LA ECONOMÍA PERUANA.