Análisis de la tasa de interés de referencia de la política monetaria y su relación con la inflación, tipo de cambio y producción agregada periodo 2008- julio 2009
(documento completo en http://www.mplazav.com/investigaciones)
Marco Antonio Plaza Vidaurre
Universidad Científica del Sur
LIMA PERÚ
DICIEMBRE 2009
INDICE
1.- Análisis de la tasa de interés de referencia y su relación con la inflación, tipo de cambio y producción agregada
a) La tasa de interés de referencia de la política monetaria y su relación con la inflación anual y la producción agregada
b) La tasa de interés de referencia de la política monetaria y su relación con la inflación anual y el tipo de cambio
c) Las dos fases de la política monetaria y los conflictos de objetivos económicos: periodo 2007-2009
2.- Conclusiones
Bibliografía
1.- Análisis de la tasa de interés de referencia de la política monetaria y su relación con la inflación, tipo de cambio y producción agregada
a) La tasa de interés de referencia de la política monetaria, la inflación anual y la tasa de crecimiento anual del PBI real
En el año 2008, la tasa de inflación fue mayor que la meta explícita, alcanzando un valor de 6.5% aproximadamente. La tasa de referencia hacia finales del año 2008 tuvo un valor de 6.5%, habiendo sido en enero del 2008, 5% y en enero del 2007, 4.5%. Se observa así que la tendencia de esta tasa de interés fue creciente dado el aumento constante de la tasa de inflación. En tal sentido, la política monetaria de aumentar la tasa de interés de referencia se relacionó con el objetivo de disminuir la tasa de inflación. Sin embargo, hacia finales del año 2008 la tasa de crecimiento del PBI real ya venía decreciendo de manera intensa. Se podría sostener que la tasa de interés de referencia tuvo como objetivo la tasa de inflación y no la reactivación de la economía hacia finales del año 2008. Por tanto no hubo una política monetaria contracíclica en la segunda mitad del año 2008 relacionada a la tasa de interés de política monetaria.
En la Figura Nº 1 del anexo tenemos tres curvas: la tasa de inflación anual, la tasa de crecimiento anual del PBI real y la tasa de interés de referencia de política monetaria del BCRP.
Se aprecia en la figura mencionada que la tasa de interés de referencia y la tasa de inflación siguieron la misma tendencia tanto creciente como decreciente desde marzo del año 2008 aproximadamente. La tasa de interés de referencia aumentó (disminuyó) cuando la inflación se volvió creciente (decreciente). Esta correlación positiva demuestra que la política monetaria estuvo concentrada en la inflación y dejó como segunda prioridad la caída de la actividad económica que se veía venir como consecuencia de la crisis financiera internacional.
SI analizamos la curva de la tasa de crecimiento del PBI en la misma figura, vemos que su tendencia se volvió decreciente desde el mes de octubre del año 2008 aproximadamente hasta tener valores negativos a inicios del año 2009. Sin embargo, mientras la tasa de crecimiento del PBI real cada vez era menor, la tasa de interés de referencia siguió aumentando. Es a partir de febrero del año 2009 que recién el BCRP disminuyó la tasa de interés de referencia, pero esta disminución tomó siete meses hasta llegar a un valor de 1.25%.
Entonces, ¿por qué no se disminuyó la tasa de interés de referencia si se sabía que la actividad económica se desaceleraría como consecuencia de la crisis financiera internacional? ¿por qué demoró tanto la disminución de la tasa de interés de referencia?
Respecto a la primera pregunta, la inflación es la meta que tiene la institución monetaria y es por tal motivo que la inflación fue prioridad. Y en cuanto a la segunda pregunta, una rápida disminución de la tasa de interés de referencia, como se hubiese esperado, habría presionado a que aumente más el tipo de cambio si se tiene en cuenta que ésta variable venía aumentando como consecuencia de que la crisis financiera internacional estaba en su momento más fuerte.
b) La tasa de interés de referencia de la política monetaria, la inflación anual y el tipo de cambio
En la Figura Nº 2 del anexo tenemos la tasa de interés de referencia, la inflación anual y el tipo de cambio nominal. Analizando la curva del tipo de cambio, esta variable inició una tendencia decreciente a partir de octubre del año 2007 hasta setiembre del 2008 aproximadamente en que cambió a una tendencia creciente hasta los primeros meses del año 2009. El tipo de cambio fue mayor que 3 nuevos soles por dólar. Si bien es cierto que estamos analizando hechos históricos, se podría deducir que una de las causas de que el BCRP no haya disminuido la tasa de interés de referencia de manera rápida fue debido a la tendencia creciente del tipo de cambio. La lógica sería la siguiente: una disminución de la tasa de interés de referencia habría ocasionado que la tasa de rentabilidad en activos en nuevos soles se haga menor que la tasa de rentabilidad en nuevos soles de activos en dólares, dado un tipo de cambio esperado.
Al presentarse este desequilibrio se origina un arbitraje que presionaría para que el tipo de cambio aumente vía una mayor demanda de activos en dólares. En tal sentido, con una presión a la suba del tipo de cambio, no era recomendable disminuir las tasas de interés en nuevos soles en el mercado.
Al respecto, el BCRP en su página web, “medidas monetarias frente a la crisis internacional” , dice lo siguiente, lo que corrobora el análisis antes formulado:
“Una vez que pasaron los momentos de fuerte turbulencia internacional, en febrero de 2009, se comenzó a reducir la tasa de interés de referencia. Si esta medida se hubiese dado antes se corría el grave riesgo de que las expectativas inflacionarias no bajaran, además de una posible crisis cambiaria y una paralización del crédito, pues en una economía dolarizada como la peruana, cualquier aumento brusco del tipo de cambio puede significar que las personas y empresas endeudadas en dólares no cumplan con sus obligaciones, con el consiguiente efecto recesivo en la economía. Es así, que cuando se controlaron las expectativas inflacionarias y se disiparon las presiones alcistas sobre el tipo de cambio en marzo de 2009, el BCRP incrementó el ritmo de reducción de la tasa de interés de referencia a partir de abril, hasta llevarla al nivel actual de 1,25%, históricamente la más baja y la segunda tasa menor de la región”.
Analizando la cita anterior, que es un planteamiento del BCRP, si se hubiese disminuido la tasa de interés de referencia para reactivar a la economía, las expectativas de inflación habrían aumentado influyendo en la inflación efectiva; y en adición, una menor tasa de interés habría presionado para que el tipo de cambio aumente, influyendo negativamente en la capacidad de pago en nuevos soles de deudas en dólares y por tanto se hubiera contraído la oferta de créditos en dólares, teniendo en consideración la alta dolarización financiera en la economía peruana.
c) Las dos fases de la política monetaria: 2007-2009
Como evidencia empírica, la tasa de interés de referencia tuvo dos fases bien definidas entre los años 2007 y 2009: una ascendente y otra descendente, lo que significó que en este periodo de tiempo, el BCRP modificó la política monetaria dos veces.
Esto fue consecuencia de un par de conflicto de objetivos (trade off) que se produjo en diferentes periodos. El primer conflicto de basó en los siguientes dos objetivos: 1) disminuir la inflación, 2) reactivar a la economía. En el primer y segundo objetivo se requería aumentar y disminuir la tasa de interés, respectivamente. Ante este conflicto, se optó por disminuir la inflación con el consecuente costo de dejar que la economía se contraiga. Luego, se aumentó la tasa de interés de referencia para frenar la inflación. El segundo conflicto fue en base a los siguientes dos objetivos: 1) reactivar la economía, 2) evitar que el tipo de cambio aumente. Para el primer objetivo se requería disminuir la tasa de interés, y para el segundo objetivo, se requería disminuir la tasa de interés gradualmente. Este conflicto se solucionó dando prioridad al tipo de cambio dejando de lado que una disminución más rápida de la tasa de interés de referencia habría sido efectiva para frenar la caída de la producción agregada. Luego se disminuyó lentamente la tasa de interés de referencia para evitar que aumente el tipo de cambio más de lo que venía aumentando.
Se podría deducir que las opciones tomadas en ambos conflictos de objetivos estaban fundamentadas en que se esperaba que la actividad económica en el 2009 crezca a una tasa medianamente aceptable lo que no sucedió en la realidad. Según el reporte de inflación del BCRP del mes de enero, mayo y setiembre del año 2008, las proyecciones del crecimiento del PBI para el año 2009 fueron, 6.3%, 6.5% y 6.5%, respectivamente, y en el reporte de inflación del mes de junio del año 2009, la proyección del crecimiento del PBI real fue de 3.3%. Esta información corrobora que el instituto emisor actuaba esperando un crecimiento de la producción agregada considerable para el año 2009.
2.- A modo de conclusión
a) La tasa de interés de referencia de la política monetaria aumentó cuando la inflación se volvió creciente en el año 2008 aún cuando la producción agregada se desaceleraba. La política monetaria cumplió con su meta, que es la inflación y dejó como segunda prioridad la caída de la actividad económica que se veía venir como consecuencia de la crisis financiera internacional. Por tanto en el año 2008 no hubo una política monetaria contracíclica relacionada a la tasa de interés.
b) La tasa de interés de referencia de la política monetaria disminuyó lentamente durante el primer semestre del año 2009 con la finalidad de evitar que aumenten las expectativas inflacionarias o para disminuirlas. En adición, otro objetivo de disminuir esta tasa de interés de manera gradual fue evitar que el tipo de cambio aumente. En el mes de enero la tasa mencionada fue de 6.5% y disminuyó lentamente hasta que en el mes de agosto fue de 1.25%.
Bibliografía
1.- Banco Central de Reserva del Perú, Reporte de Inflación, varios
2.- Banco Central de Reserva del Perú, Cuadros de la Nota Semana, disponible en la página web www.bcrp.gob.pe
3.- Banco Central de Reserva del Perú, estadísticas mensuales, disponible en la página web www.bcrp.gob.pe
4.- Ministerio de Economía y Finanzas, Marco Macroeconómico Multianual 2010-2012
Figura Nº 1
Fuente: Estadísticas del Banco Central de Reserva del Perú
Elaboración propia
Figura Nº 2
Fuente: Estadísticas del Banco Central de Reserva del Perú
Elaboración propia
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